Pasaran meningkat – sempit

Selamat Pagi. Hari mengantuk semalam. Vix mencapai paras terendah sejak Januari 2022. Malah indeks Move bagi turun naik pasaran bon, yang telah menjadi kacau dalam beberapa minggu kebelakangan ini, jatuh kembali ke bumi. Sementara kita berehat, beberapa pemikiran tentang kedudukan pasaran, syarikat dan pengguna. Tulis kepada kami: robert.armstrong@ft.com dan ethan.wu@ft.com.

Pasaran: keluasan dan sarkas

Satu legasi krisis mini perbankan pada bulan lalu atau lebih ialah pasaran yang jauh lebih sempit. Indeks S&P 500 telah menunjukkan prestasi yang baik sejak lapan Mac, meningkat kira-kira 4 peratus. Ini mengejutkan ramai peserta pasaran dan pakar, yang melihat ekonomi semakin perlahan dan banyak risiko peningkatan kewangan yang lain. Tetapi indeks itu berwajaran permodalan, dan oleh itu terlepas fakta bahawa purata saham dalam indeks turun 1 peratus. Beberapa saham besar melakukan kebanyakan kerja. Berikut ialah carta prestasi indeks berwajaran had berbanding dengan adik berwajarannya yang sama, menjangkau kembali ke permulaan wabak:

Berikut ialah prestasi 10 saham S&P 500 teratas mengikut had pasaran sejak 8 Mac:

Semua kecuali Tesla telah mengatasi prestasi, dan teknologi besar telah mengungguli banyak prestasi. Terutama, beberapa nama pertahanan bermodal besar (Johnson & Johnson, Procter & Gamble, Walmart) juga telah menunjukkan prestasi yang baik dalam tempoh 5 minggu yang lalu.

Dalam suasana sentimen yang agak lemah tentang aset berisiko, ramai yang akan menunjukkan semua ini dan mengatakan saham akan jatuh. Tetapi kami agak skeptikal dengan hujah bahawa pasaran yang lebih tipis adalah petunjuk penurunan harga yang akan datang. Dari segi sejarah, kurus adalah isyarat yang sangat bising.

Memfokuskan pada perhimpunan teknologi besar, walaupun, kami melihat beberapa sebab untuk dibimbangkan. Kenaikan Faangs baru-baru ini, et al, kelihatan seperti reaksi mengejut terhadap kejatuhan dalam kadar dan jangkaan kadar yang berikutan kemelut perbankan (hasil 10 tahun telah jatuh daripada 4-ish peratus kepada 3.6-ish). Seperti yang sering kami katakan, perdagangan berkadar rendah-baik-untuk-teknologi besar adalah pada 2021. Kehidupan tidak semudah itu lagi.

Syarikat: cara lain untuk melihat margin

Berikutan Unhedged pada margin keuntungan baru-baru ini, saya menerima maklum balas yang menarik dan penting daripada Andrew Smithers, pengarang Ekonomi Pasaran Saham.

Smithers membuat perkara mudah bahawa ia hanya masuk akal untuk bercakap tentang margin keuntungan korporat yang terlalu tinggi atau terlalu rendah jika tahap keuntungan kembali kepada purata yang stabil. Dan ditafsirkan dalam satu cara yang mudah, mereka lakukan. Ini adalah keuntungan korporat sebagai bahagian daripada jumlah keluaran ekonomi. Secara amnya, masuk akal bahawa persaingan akan memaksa keuntungan menjadi keseimbangan yang stabil berbanding output, dan data daripada akaun negara AS nampaknya menunjukkan bahawa nisbah ini berbeza-beza di sekitar purata yang stabil. Perhatikan bagaimana aliran dan purata sepadan dalam carta keuntungan/output Smithers untuk syarikat bukan kewangan:

Sebaliknya, tidak ada (setakat yang saya tahu) akaun ekonomi yang baik tentang mengapa untung sebagai peratusan jualan – pengertian “margin” yang lebih biasa – harus kembali kepada min yang stabil. Peralihan dalam jenis perniagaan yang mendominasi dalam ekonomi mungkin bermakna margin jualan yang lebih rendah, walaupun apabila pulangan pelaburan perniagaan dan bahagian pemilik perniagaan daripada jumlah keluaran berlegar di sekitar keseimbangan jangka panjangnya. Smithers menegaskan bahawa nisbah jualan kepada output tidak kembali kepada min yang stabil dari semasa ke semasa.

Walau apa pun, melihat margin dari segi nisbah keuntungan/keluaran, keuntungan sebelum faedah dan cukai kelihatan sangat tinggi. Smithers mengukur seberapa tinggi:

“Oleh itu nampaknya,” Smithers menulis, “bahawa margin keuntungan bukan kewangan akan jatuh [and] margin keuntungan kewangan akan jatuh lebih banyak lagi”. Masa penurunan ini mungkin mustahil untuk diramalkan, walaupun. Seperti yang ditunjukkan oleh carta di atas, margin naik dan turun sangat tinggi selama 30 tahun dalam tempoh selepas perang dunia kedua.

Smithers juga menegaskan bahawa saya menyalahgunakan pandangannya dengan mengatakan bahawa pelaburan yang rendah mungkin bertanggungjawab untuk margin yang tinggi. Dia tidak fikir ini; pandangan beliau sebaliknya ialah struktur insentif pengurusan yang lemah sejak 1990-an telah menyebabkan syarikat mengutamakan keuntungan sesaham berbanding pelaburan. Ini telah menjejaskan pertumbuhan, tetapi nampaknya tidak menjejaskan bahagian keuntungan keluaran.

Pengguna: apa yang kami pelajari daripada laporan bank

Kami telah melihat satu atau dua berita yang agak sukar bernafas tentang penghapusan hutang lapuk dan peruntukan di bank-bank besar suku ini, jadi kami melihat dengan pantas nombornya. Apa yang kita lihat ialah walaupun statistik kredit muncul daripada koma akibat pandemik yang disebabkan oleh perubatan, kualiti kredit kekal sangat baik. Kami melihat sifar bukti kemelesetan yang akan berlaku dalam keputusan bank besar untuk suku pertama – hanya perlahan kepada kadar biasa.

Peruntukan kerugian pinjaman agak subjektif, jadi adalah lebih baik untuk melihat kadar kenakalan sebenar dan penurunan nilai untuk pinjaman kad tidak bercagar, yang merupakan kelebihan kredit bank. Berikut ialah kadar kenakalan kad 30 hari untuk Bank of America, JPMorgan dan Wells Fargo (Citi mempunyai isu perbandingan yang menjengkelkan dengan data sejarahnya jadi kami meninggalkannya) dalam lima suku pertama yang lalu:

Coraknya jelas: kadar kenakalan meningkat, tetapi masih di bawah paras normal, pra-pandemik 2019. Caj-off kelihatan hampir sama (bank biasanya mengenakan bayaran pinjaman luar kad selepas 120 hari):

Pengguna masih dalam keadaan baik. Ini juga terbukti dalam apa yang dilaporkan oleh bank tentang pertumbuhan perbelanjaan debit dan kad kredit. Ia perlahan, tetapi masih berkembang lebih cepat daripada inflasi. Bank of America menyediakan carta ini:

Bank-bank lain mempunyai cerita yang hampir sama untuk diceritakan. Inilah Jamie Dimon JPMorgan:

Pengguna mempunyai wang. Mereka membayar hutang kad kredit. Keyakinan tidak tinggi, tetapi hakikat bahawa mereka mempunyai wang, mereka membelanjakan wang mereka, mereka mempunyai $2tn masih dalam akaun simpanan dan cek. Perniagaan berada dalam keadaan baik. Harga rumah naik. Kredit adalah sangat baik. . . itu akan berterusan pada suku kedua, suku ketiga. Dan selepas itu, sukar untuk diramalkan.

Kami fikir Dimon mempunyai gambaran yang betul. Terdapat banyak sebab untuk bimbang tentang kemelesetan dalam beberapa tahun akan datang, tetapi jika perbelanjaan pengguna dan tabiat meminjam adalah sebarang petunjuk, kami belum berada dalam satu lagi dan kami juga tidak akan melakukannya.

Satu bacaan yang baik

Adakah detik Minsky sudah dekat?