Apa yang Fed patut buat

Selamat Pagi. Krisis perbankan 2023 sudah berakhir, hurrah! Atau sekurang-kurangnya begitulah cara pasaran bertindak semalam. Saham bank – malah Republik Pertama – meningkat dengan teruk, dan pasaran secara keseluruhannya mengikuti. Hasil Perbendaharaan dua tahun meningkat lebih daripada 20 mata asas, menunjukkan Fed mungkin tidak perlu terlalu risau tentang kegagalan sistem kewangan kerana ia menetapkan dasar monetari (lebih lanjut mengenai perkara ini di bawah). Diakui, kadar tidak kembali seperti sebelum Silicon Valley Bank runtuh – tetapi sahamnya. Masih terdapat banyak harga yang baik di pasaran ini. E-mel kepada kami: robert.armstrong@ft.com dan ethan.wu@ft.com.

Minit Jawatankuasa Pasaran Terbuka Tidak Terlindung

Tugas Federal Reserve membuat panggilan yang sukar tetapi apa yang dihadapinya hari ini adalah tidak masuk akal: mengandungi krisis perbankan serantau yang tidak diketahui kadarnya sambil bergelut dengan inflasi yang berterusan. Ia juga sepatutnya mengeluarkan unjuran ekonomi untuk membimbing pasaran, tetapi bagaimana? Sekiranya setiap ahli Fed menganggarkan bilangan bank yang mereka fikir akan gagal, dan mengambil purata?

Pilihan dasar segera Fed:

• Peningkatan kadar 50bp. Dua minggu yang lalu, ini adalah pilihan kegemaran. Kebanyakan sekarang menganggap ini terlalu agresif.

• Peningkatan 25bp. Ini adalah pandangan konsensus semasa dan akan mewakili perpecahan antara menstabilkan sistem kewangan dan menghentikan inflasi.

• Berhenti seketika. Kadar sudah terhad, dan terdapat satu lagi mesyuarat Fed dalam masa lima minggu. Pendekatan tunggu dan lihat akan menghalang bank pusat daripada menambah tekanan perbankan sedia ada.

• Potongan 25bp. Hujah untuk ini, yang dibuat oleh Aichi Amemiya Nomura, bergantung pada kestabilan kewangan sebagai kebimbangan dominan dasar monetari. Seperti peningkatan 50bp, ini nampaknya tidak mungkin.

Untuk membahaskan salah satu panggilan dasar monetari yang paling sukar setakat ini, kami mengumpulkan apa yang kami fikirkan sebagai Jawatankuasa Pasaran Terbuka Tidak Terlindung, yang termasuk (bersama Rob dan Ethan, yang berkhidmat sebagai pengerusi dan naib pengerusi) Ed Al-Hussainy dari Columbia Threadneedle , Dec Mullarkey dari Pengurusan SLC, James Athey dari Abrdn, Jim Sarni dari Payden & Rygel dan Claudia Sahm dari Sahm Consulting.

Mulakan dengan pandangan konsensus, untuk peningkatan 25bp. Mullarkey berhujah bahawa Fed harus memisahkan alat kestabilan kewangannya (cth, kemudahan kecairan) dan alat memerangi inflasi (cth, kenaikan kadar):

Fed harus berusaha untuk memisahkan . . . risiko ketidakstabilan perbankan, yang ia mempunyai sokongan untuk menahan, daripada inflasi, yang masih perlu untuk mengawal. Jika seimbang jika Fed berhenti seketika, ia boleh menandakan kekurangan keyakinan terhadap kestabilan sistem perbankan. Tekanan hari ini bukan tentang kualiti aset. Ini mengenai kebimbangan kecairan yang didorong oleh risiko bahawa pendeposit menarik wang mereka dan memaksa bank menjual aset secara tiba-tiba. Satu-satunya ejen yang boleh mengganggu kitaran ini ialah usaha Perbendaharaan dengan Fed. Dan itulah yang mereka lakukan melalui garis kecairan mereka. Tekanan perbankan semasa kelihatan seperti episod yang menyakitkan tetapi kembali normal. Sementara itu, inflasi adalah kuasa yang lebih mengancam yang, jika tidak dijinakkan, boleh menjadi pengganggu selama beberapa dekad.

Al-Hussainy bersetuju. Beliau berkata bahawa pasaran, yang melaluinya dasar monetari memberi kesan kepada ekonomi sebenar, terus berfungsi dengan baik, tanpa sebarang penjualan kebakaran aset utama atau penyahnilaian kitaran ganas. Peruntukan mudah tunai Fed – terutamanya Program Pembiayaan Jangka Bank yang baru dan murah hati dan pengambilan semula tetingkap diskaun – sedang menjalankan tugas mereka. Dengan semua petunjuk, Fed tidak memerlukan pembetulan kursus besar-besaran sekarang; 25bp akan berjaya.

Athey melengkapkan kem 25bp, dengan alasan bahawa Fed harus mengikut corak yang ditetapkan oleh Bank Pusat Eropah:

[The Fed] sebenarnya tidak mendapat sebarang pilihan yang baik. Terlalu banyak sikap penjaja boleh menakutkan pasaran dan saham/hutang bank khususnya. Terlalu dovish sebenarnya boleh melakukan perkara yang sama secara ironis — ia menjadi kes “apa yang mereka tahu bahawa kita tidak tahu” . . . Jadi ia adalah jalan yang sempit. Saya fikir ECB mendapat tempat itu, sejujurnya. Sampaikan apa yang diharapkan, lembutkan bimbingan. Bercakap tentang potensi disinflasi, yang mungkin berpunca daripada kesempitan dalam sistem perbankan (kredit yang ketat = pertumbuhan yang kurang = inflasi yang lebih rendah), tetapi ingat bahawa anda bergantung kepada data.

Sahm berada di kem jeda. Dia berpendapat hujah bahawa tekanan kewangan tidak mendapat yang buruk merindui perkara yang lebih penting: bahawa kegagalan bank AS mengalir terus daripada tindakan kadar sebelumnya Fed. Dalam pengertian itu, kestabilan kewangan dan dasar kadar tidak boleh dipisahkan:

Dasar kadar faedah Rizab Persekutuan berfungsi melalui bank. Mereka cuba menaikkan kadar faedah untuk mengetatkan [lending] standard supaya perniagaan dan pengguna meminjam lebih sedikit, jadi mereka membeli lebih sedikit dan melabur lebih sedikit. Bank adalah tempat ini berlaku. . . Bank serantau yang gagal dan penyimpan melarikan diri juga boleh menjejaskan [lending] piawaian dan kredit. Ia hampir seperti Fed meletakkan kegagalan bank dalam kit alatnya, untuk menyejukkan permintaan . . . Ini boleh berakhir dengan teruk. Itulah sebabnya bagi saya jeda adalah berguna, hanya untuk menarik nafas dan melihat apa yang berlaku.

Juga seorang partisan jeda, Sarni meletakkannya dengan lebih mudah: “Apakah keburukan untuk melangkau mesyuarat? Mari lihat bagaimana ini berlaku. Antara SVB dan Credit Suisse, perkara yang berhemat tidak ada. The [bank] krisis nampaknya terkandung di permukaan, tetapi mungkin terdapat institusi lain di ambang.

Mengenai hal itu, Al-Hussainy mempunyai teguran yang tajam:

Terdapat dua perkara besar yang tidak diketahui yang kami rasakan. Yang pertama ialah, apakah yang mendorong inflasi. Upah? Baiklah, gaji turun, tetapi inflasi yang disedari tidak, terutamanya perkhidmatan teras bekas perumahan, yang berjalan mengiring. Itu mungkin metrik yang salah, tetapi ia adalah metrik yang diambil berat oleh Fed. Jangkaan juga tidak mendorong inflasi. Ia adalah sesuatu yang lain, dan jika anda seorang penggubal dasar, dan anda tidak mengenali pemandunya, satu-satunya pilihan anda adalah untuk terus memerah. Satu lagi yang tidak diketahui ialah bagaimana dasar monetari mempengaruhi ekonomi. Kami telah menaikkan kadar sebenar, keadaan kewangan lebih ketat, tetapi penembusan ke dalam pasaran buruh tidak bagus — berhenti dan sebagainya, tetapi tidak cukup cepat untuk menurunkan inflasi. Sungguh malang, tetapi risikonya adalah dalam [autumn] anda perlu pergi ke 6 setengah peratus, dan oh budak lelaki, adakah anda tidak mahu berada dalam situasi itu.

Kerusi dan naib pengerusi, dengan cara yang boleh diramalkan, ditandatangani dengan konsensus 25bp. Pandangan kami adalah bahawa pasaran ini sangat cepat membuat kesimpulan bahawa kenaikan kadar telah berakhir dan pemotongan kadar hampir tiba. Jeda akan menggalakkan ini, dan berisiko melonggarkan besar keadaan kewangan yang akan mengikat tangan Fed kemudian. Cara terbaik untuk menguruskan tekanan dalam sistem kewangan adalah untuk mengawal masalah inflasi sekarang, dengan bantuan daripada pasaran, dengan itu memaksimumkan fleksibiliti dasar di hadapan.

Walau bagaimanapun, sebelum undian terakhir, UOMC ditangguhkan dengan tergesa-gesa, apabila berita mengenai skandal etika perdagangan saham dibocorkan kepada akhbar, meninggalkan jawatankuasa pasaran terbuka sebenar untuk mengisi kekosongan itu lewat hari ini. Kami doakan mereka berjaya. (Armstrong & Wu)

Satu bacaan yang baik

Beberapa berita mengalu-alukan dalam pendidikan.